（1）市场回顾：上周市场大幅下跌。
上周由于流动性大幅收紧，银行间和交易所资金利率大幅攀升，A股市场主要指数大幅下跌，上周上证综指和创业板指涨跌幅分别为-3.43%和-6.83%，上周餐饮旅游、银行、食品饮料等行业表现相对较好，军工、电子、计算机、通信等行业大幅下跌。
（2）热点思考
受疫情影响PMI走低，但仍维持历史较高景气区间。1月制造业PMI为51.3%，较去年12月下降0.6个百分点，降幅超季节性，主要因为北方多地疫情反复对生产和需求都造成了负面影响，但从绝对值来看1月PMI仍然处于过去十年最高水平，说明制造业景气度仍然保持高增，具体的看：
生产：1月生产指数53.5%，较去年12月回落0.7个百分点，疫情的反复对生产带来了一定程度的负面影响，比如1月高炉开工率降至65.85%，低于去年同期。
需求：1月新订单指数52.3%，较去年12月回落1.3个百分点，新出口订单指数50.2%，较去年12月回落1.1个百分点，进口指数49.8%较去年12月回落0.6个百分点。出口指数降幅较大，有季节性原因，前期圣诞节海外需求集中释放，另一方面缺集装箱、运价上涨也短期带来一定影响，但往后看欧美仍处于疫情后复苏阶段，全球的贸易份额继续维持扩张，我国出口部门以及制造业将继续保持高景气度。
库存：原材料库存指数从去年12月的48.6%升至1月的49%，产成品库存指数从去年12月的46.2%大幅升至49%，和工业品库存数据表征的一致，库存继续回升。
价格：原材料价格指数由去年12月的68%降升至1月的67.1%，而出厂价格指数也由去年12月的58.9%降至1月的57.2%，阶段性需求下降也导致上游原材料价格有所调整，但预计随着春节后需求再次回升有望带动工业品价格继续上涨。
近期流动性大幅收紧，R007在1月28日创下4.83%的高位，为何央行在节前通过减量逆回购的方式大幅收紧流动性？1）去年12月到今年一月初流动性超预期宽松，主要是由于永煤事件导致信用债融资大幅收缩，央行通过释放流动性稳定市场，而近期我们观察到信用债融资已经恢复到正常水平，所以之前临时性的宽松政策需要退出；2）流动性超预期的收紧主要还是因为央行担忧资产价格上涨过快，去年12月以来除了股市涨幅明显加速之外，一线城市房价也出现暴涨，结合近期多个一线城市出台的地产政策，控房价的预期十分明显。
那么这么高的资金利率是否能持续？未来货币政策如何变化？1）目前6.59%R001和4.39%的R007水平明显是不可能持续的，DR007也远远超过了逆回购利率水平，预计下周央行将进行超量的公开市场操作来降低市场利率，但也不可能有过于宽松的预期，预计DR007在节前仍会高于2.2%的水平，大致回到去年10月的利率状态；2）从中期来看，未来的货币环境可能易紧难松，过去经验来看R007为代表的流动性，其松紧方向基本由PPI决定，而预计PPI到今年年中将会上升到4%以上，那么二季度R007可能也会在2.2%水平之上再上一个台阶。
（3）投资策略：节前交投清淡，等待年后蓄力。
春季攻势行情的核心逻辑是宏观流动性宽松叠加开年公募、保险等增量资金入市可期。目前由于流动性的超预期收紧使得这一逻辑被破坏，而公募基金每周的新发金额也已经连续两周有所回落，预计节前市场情绪可能会进一步回落，成交量也将有一定程度的下降。但我们对节后的市场仍然保持积极的观点，调整之后市场仍存在较好的结构性机会，目前有一批中盘股估值折价较大，建议重点寻找其中景气度改善的品种。
从具体行业配置上来看，中期市场交易的主线仍是经济周期性回升，低估值的金融顺周期最为受益。首先银行保险具有较好的配置价值，随着经济回升银行的资产质量逐渐改善，目前披露的银行年报显示四季度银行的利润增速大幅回升、且资产质量继续改善，而保险资产端受益于利率上行和蓝筹股的上涨，保险开门红的数据有所超预期。此外随着海内外持续半年以上的补库存行情以及美国地产周期的上行，有色、化工等顺周期品种也会有不错的表现。而其他品种中，建议重点关注汽车零部件、安防面板、军工等行业。
（以上数据来源于Bloomberg，银河证券）
【市场投资观点】一季报进入尾声，通胀隐忧渐起第268期