华宝基金管理有限公司

2018年以来，A股市场连续下行。宏观层面，中国经济面临较为复杂的局面，出口受外部因素影响较大，金融去杠杆导致实体经济持续承压，消费整体也较为疲弱；微观层面，信用收缩造成证券成交低迷、投资者信心不足、情绪趋于谨慎，风险偏好大幅降低。在此背景下，A股主要指数表现均较为惨淡，年初至今累计收益多数在-10%以下甚至更低。

但具体到个股来看，市场仍然延续着2017年的二八分化格局，甚至分化程度进一步加剧——在普跌的情况下一部分股票走出了独立的行情，在整体估值收缩的趋势下取得了向上的估值弹性。这其中不难观察到，优质的龙头公司仍备受关注，吸引市场给予溢价。另外，与2017年市值因子极度强势的现象不同，今年大小风格不再是区分股票表现的主要变量，基本面才是。绩优股正在迅速拉大和业绩平平的股票之间的差距，二者受关注程度可谓云泥之别。

这种现象的背后主要有三方面的逻辑：一是近年来监管层持续大力整顿金融市场，从严打击金融乱象，市场环境得到净化，新的投资秩序逐渐建立；二是在信用收紧、经济增长承压的形势下，存量资金加速流向确定性较高的标的，比如有稳定现金流和靠谱盈利能力的优质公司。这种确定性在当前的环境下是非常稀缺的，导致的结果就是存量博弈资金对基本面的要求不断提高、业绩为王；三是随着市场的不断回调，A股整体估值水平逐渐进入历史底部区间，以陆股通为代表的长线资金加快入市，这些资金普遍注重基本面的质量，注重投资的安全边际，从而推动了相关股票的脱颖而出。

笔者这两年感受到的一个非常明显的变化就是A股市场的投资理念正在加速重建，市场的成熟度在快速提升，以往劣币驱逐良币的时代正在发生逆转。过去受制于市场化、法制化程度不高，部分企业野蛮生长，行业竞争生态恶劣。随着市场规则的不断完善、信息传播效率的提升，民众明辨是非的能力和话语权在持续上升，企业也越来越重视社会责任和品牌影响，良币正在驱逐劣币，优胜劣汰成为自然法则。那些打着塑造情怀、梦想的幌子最后却沦为庞氏骗局的公司，以及那些产品涉嫌造假的公司，就遭到了投资者用脚投票。除此之外，投资者对风险事件的反应也越来越向成熟市场靠拢，例如上半年一些出现“黑天鹅”事件以至生产经营受到重大影响的公司，以及存在股权高比例质押风险的公司等，市场对于相关股票就迅速给出了相应的价格反应。种种现象背后可以感受到，以往A股市场中那种炒作概念、投机取巧、负面事件出现后不跌反涨的博傻乱象已然落下帷幕。以后的市场会更趋机构化和专业化，事实上，即便面临外部不确定的环境因素，那些拥有好品牌好口碑，坚持正气走正道，同时又有愿景有实力的好公司，才是市场的真正王者，属于他们的时代已经到来。

展望下半年，稳增长的各项政策仍将持续推进，而内外部的风险因素也将长期存在。改革开放四十年来我们取得了举世瞩目的成就，但同样也面临不少结构性问题，是否还要走投资拉动经济的老路？有没有持续繁荣的新出路？这些都还需要不断探索。不过可以肯定的是，正如十九大报告所说，人民日益增长的物质文化需求以及对美好生活的向往，提升了对高质量增长的诉求。无论是衣食住行医还是休闲文娱教育，品质的重要程度都在上升。旧时代旧经济必将转型迎接新时代，在这个过程中资本和劳动力的边际贡献在减弱，技术进步将成为企业发展的第一生产力，成为推动经济转型的内生动力。当前我们既要实事求是地正视与发达国家方方面面的差距，又要放下焦虑和担忧，保持相对乐观，毕竟我们现阶段所面临的很多问题发达国家曾经也都经历过，复杂环境既是挑战也是机遇，既是压力也是动力。

具体到投资领域，笔者想说莫畏浮云遮望眼，风物长宜放眼量。在风险偏好持续走低的市场环境下，伴随着许多优质公司估值水平的回落，它们内在的长期投资价值愈发明确，另外产业的转型升级也将带来一系列投资机会，这个过程中我们更要坚定基本面投资的信念，坚持对投资标的质量的严格要求，相信以当前的好价格买到的好公司长期必将带来可靠的回报。

本文转载自2018-8-13《中国证券报-金牛基金周报》