汇丰银行中国首席经济学家  屈宏斌

货币政策已从紧 财政政策应跟上

四季度GDP增速从三季度调整后的9.1%加快至10.7%，经过季节调整的环比折年率增速也从9.8%上升至11%。同时主要受食品价格上涨推动，12月单月CPI也从11月的0.6%急升至1.9%，显示通货膨胀压力上升。市场流动性充裕的背景下，银行信贷仍然增长迅猛。这一切都越来越明确地指向逐渐上升的经济过热风险。继1月18日人民银行上调存款准备金率0.5个百分点之后，预计会有更多相关收紧流动性的政策出台。近来引发国内及亚洲资本市场调整的信贷窗口指导从结果上看也是非常有效的抑制信贷扩张的措施。

以上这一系列变化，从政策操作层面来看，货币政策实际已开始“适度从紧”。我们认为目前的央行从政策前瞻性角度已经先行一步，财政政策应当尽快跟上，从压缩新开工项目着手，从源头上抑制导致信贷超速增长的基建项目投资，降低经济过热的风险。

在之前的文章中，我们也曾强调财政政策紧缩、刺激政策的转向应当是抑制经济过热风险的第一位要素。货币政策相对而言只能是第二位的，因为没有巨量的政府主导的基建项目上马就不会有银行争相放贷的局面出现。

从四季度的经济基本面来看，拉动经济增速加快最主要的拉动力量仍然是内需投资，全社会固定资产投资增长了30.1%，实际增速则达到36%，其中基建相关投资仍然快于总体增速。此外，以制造业为主体的第二产业投资增速迅速回暖，房地产投资同比增长16.1%。我们看到，刺激财政政策的第二轮效应已经开始显现，工业增加值从三季度的12.4%到四季度增长18%，社会消费品零售总额四季度增速14.7%，较三季度略有放缓，但仍然强劲。重工业作为财政刺激政策的主要受益部门，增长仍然强劲。从汇丰制造业采购经理指数近几个月的走势来看（12月产出指数创出了2004年4月以来的次高），未来一段时间工业生产仍有望继续保持强势。较快的工业生产增速意味着劳动力市场的需求仍然坚挺，人力资源与社会保障部最近公布的数据也显示，今年城镇新增就业人数1100万，超出年初目标20%。就业市场的繁荣反过来也将对私人消费有所促进。

经济强劲回升的前提下，通过压缩新开工项目来为基建投资降温会较货币政策紧缩更加有效。原因何在？其一，基建项目降温带来大宗商品进口需求的放缓对于国际商品价格构成下行压力，同时影响商品市场投资/投机者的市场预期，从而有助于降低我国的输入通胀压力；其二，通过窗口指导等行政方式来压缩信贷政策会挤出投向中小企业、三农等融资条件相对弱势行业的信贷；其三，加息等价格工具对于大型企业以及相关政府背景的基建项目由于其对利率水平敏感度低而影响不大。因而，仅仅靠货币政策的收紧可能阻碍民间投资的复苏回暖，这也与决策层的政策意图背道而驰。

实际上，对新开工基建项目的压缩刻不容缓。12月的消费物价指数环比增速在继11月上升了0.5%之后受季节性因素以及最近恶劣天气因素的影响而进一步上涨0.7%。工业品出厂价格指数则在12月由负转正，同比增长1.7%。价格指数的上升以及市场流动性的宽松，预计一季度消费物价指数的高点可能超过3%，通胀预期可能继续上行。投资需求的强劲以及消费的平稳增长，加上出口超预期反弹，GDP很可能在今年一季度继续上行，超过11%，迈向12-13%。GDP增速的继续加快很可能对已经开始上行的通胀预期再加一把火，促使经济过热的风险迅速转化为现实。

如果对于压缩新开工项目仍然心存顾虑，或者担心主要经济体国家经济二次探底对我国经济负面影响，我们建议决策层将用于基建投资的这部分财政支出转而投向教育、医疗以及保障性住房等领域，一方面通过财政支出力度不减对国内需求构成一定支撑；另一方面，这些领域的投入乘数效应较基建投资要小得多，不会过多拉动需求上行。这也与年度中央经济工作会议调结构、稳增长的政策目标合拍，为今后几年的可持续增长创造条件。

摘自《财经网》