海外中国成长&香港精选                     基金经理周欣

基金经理札记

2019年前三个季度，港股市场表现明显落后于A股。截止9月23日，恒生指数上涨1.46%，恒生中国企业指数上涨1.61%。同期沪深300指数上涨29.23%，上证指数上涨19.37%。究其原因，大概与这几方面的因素有关。首先，2018年在激进去杠杆政策和中美贸易战的冲击之下，许多民企此前为融资而质押的A股股票连续下跌，因未能及时补充保证金导致质押股票被不计成本地大量抛售，进一步打压其股价。2019年在流动性大幅改善和中国经济企稳预期下，大部分A股股票质押危机解除，股价受估值修复推动大幅反弹。而港股市场2018年并没有发生普遍的股权质押危机，当年大盘下跌幅度也弱于A股，因此今年反弹力度也相应较弱。第二，2019年二、三季度中美贸易谈判遇到波折，双方关税战升级。香港作为中国大陆的离岸金融市场，占投资者主体的国际机构投资者对中国经济抵御贸易战冲击的预期比较悲观，部分资金流向其他市场，导致港股缺乏持续上涨动力。第三，近期香港围绕引渡罪犯条例立法所引起的社会动乱压制了投资者风险偏好。

然而，事物发生发展的规律常常是物极必反。站在目前时间点展望未来3-6个月港股市场前景，若干正面因素已经出现，或将推动港股市场逐渐走强。第一，全球流动性宽松，负利率时代来临。今年以来，为应对美国经济增速放缓，美国联储已经连续两次降息。未来如果美国经济增速下降的趋势更加明显，可能会有更多次降息。近期欧洲央行议息会议宣布下调存款利率，重启量化宽松政策，基准利率下调到-0.5%，显示欧元区经济极度疲弱的困局。目前全世界已经有16-17万亿美元债券进入负利率区间。在这样的市场环境下，借入低利率货币买入较高预期回报资产的套利交易将趋于活跃。2018年以来中国经济增速保持下行趋势，但今年仍有望取得6%以上的增速表现，明年有望取得接近6%的增速，在全球主要经济体中矮子里面选将军，表现堪称上游。港股市场经过二三季度的大幅下跌，当前恒生指数预测市盈率跌至9.9倍，已经跌入过去十年的底部区间。很多中资银行、公用事业的股息回报率在5%以上，大部分国有中资银行估值只有0.4-0.7倍P/B。一旦中美贸易谈判取得进展且本地政治环境缓和，国际市场的套利资金流入可能大幅推动港股表现。

其次，中国可能四季度加码反周期经济政策。7月份中央政治局会议研讨上半年经济形势时并未预料到中美贸易摩擦短期内再度激化，因此提出的方针是稳增长与结构性去杠杆并重，且强调不以房地产作为短期经济刺激的手段。三季度中国推出LPR改革且降低存款准备金率，且出台了一些促进消费的政策措施。但从三季度的经济指标看，尚未能真正扭转经济下行趋势。四季度财政政策可能进一步发力，在专项债的使用范围上有所突破。由于基建投资增速受到地方政府债务高企限制，如果想要在稳增长政策方面取得实效，目前的房地产严控政策也可能出现边际放松。

再次，中美副部级贸易磋商已经于9月恢复，10月将进行更高级别的谈判。美国采取的极限施压政策对中国并未奏效。特朗普在目前的总统竞选民意调查中并未取得优势，为取得明年总统竞选连任，其获得中西部农业州选民支持至关重要。因此在未来两个季度中美两国达成阶段性局部贸易协议的可能性仍然较大。