海外中国     基金经理周欣                                       

基金周记

进入2018年2月以来，港股市场受到美股市场调整影响，经历了一次显著的回调。从1月26日到2月9 日，恒生指数回调12%，恒生国企指数从1月29日高点到2月9日回调13%。 美股市场由于最新的非农就业数据和薪资数据增速超出市场预期，市场担心通胀压力抬升，迫使美联储加快加息的节奏，从而导致美国股市和债市发生剧烈调整。此后美股市场虽然在上市公司增加股票回购以及市场恐慌情绪消退推动下持续反弹。由于历史上多数情况下，港股市场受美股市场调整影响很大，市场仍然担心美股市场后续的可能波动对港股市场带来剧烈冲击。虽然外部扰动因素增加可能加大今年港股市场的波动率水平，不过根据以下几个因素的分析，港股市场今年仍然有可能获得双位数的正收益，投资者没有理由过分悲观。部分行业的收益可能大幅超越大盘收益。

首先，美股2018年强劲的业绩增长可能大幅抵消美国利息提升对美股估值水平的压力。美股市场的这次调整之前，美国股市持续上涨了8年，累计了巨大的获利盘，获利回吐压力较大。自2015年12月美联储正式进入此次加息周期以来，由于美国的通胀水平持续低于预期，联储的加息节奏较为和缓。市场担心今年美国通胀的上升将加快联储的加息节奏，因此造成二月初的股债双杀。由于此前的看多策略十分拥挤，市场突然掉头之后引发市场情绪恐慌，程序化交易和量化策略可能短期也加剧了踩踏效应。虽然美股目前的静态市盈率偏高，标普500指数目前以2017年盈利测算的静态市盈率在22倍左右，高于历史均值的16.7倍。不过由于2018年美股预期盈利增长强劲，彭博一致预期标普500指数2018年每股盈利同比增长26%, 因此标普前瞻性市盈率在17.5倍左右，而2月9日美股低点时标普前瞻性市盈率只有16.8倍，相当于2016年11月的水平，估值风险显著降低。再加上美国税改的减税影响以及美国鼓励企业将境外大量留存利润调入境内可能显著提升美股的回购，美股的每股盈利2018年增速可能超出目前市场预期。

其次，港股市场的估值水平仍然偏低。港股市场估值水平在各主要市场中横向对比处于最低水平。剔除美国中概股的MSCI China指数2月12日前瞻性市盈率为10.3倍，显著低于其过去10年历史平均的11.6倍。同时港股估值仍然显著低于A股。中资银行如工商银行、建设银行目前估值为0.8倍2018年PB，中资地产龙头7倍2018年PE，而今后三年盈利复合年增速30-40%，股息收益率7%以上。港股市场的低估值为港股提供的较为充分的安全垫。

最后，港股通的开通对港股市场的资金结构带来显著变化。历史上美股的剧烈下跌往往导致港股跟跌，很多时候跌幅比美股还要大。主要原因是港股市场传统上欧美投资者占主体地位，当欧美本土股市面临显著波动时，欧美投资者风险偏好降低，进而减持风险资产，而港股市场通常被归类为风险较高的新兴市场，因此通常首先遭到减持抛售。而中国大陆背景的港股通投资者会认为中国宏观经济较为稳定，国际贸易收支常年保持顺差，外汇储备雄厚，因此与其他新兴市场经济体有显著差异，在欧美市场波动时，中国经济倒显示出韧性较强的避风港特点，因此其交易策略也与欧美投资者有较大不同。在目前港股与A股市场估值折价较大的环境下，同时人民币兑美元汇率稳中有升，如果今年港股继续出现较大幅度下跌，港股通投资者可能大举入市，挖掘港股的估值洼地效应，从而大大减小港股受美股波动的冲击影响。

年年岁岁花相似，岁岁年年市不同。好资产通常只有在市场普遍悲观恐慌时才会出现显著低估的好价格。今年在港股市场中保持战略定力，逢低布局，人弃我取，耐心持有，很可能有出乎预料的收获。