新兴产业         基金经理易镜明

基金札记

今年以来的指数排名：上证50涨幅3.13%，优于上证综指（-0.5%）和深证综指（-5.92%），创业板跌幅达到8.89%，市场的分化非常显著。从行业表现来看，家电、食品饮料、电子涨幅排名前三，跌幅较大的行业是计算机、农林牧渔、传媒、军工等。市场总体表现出明显的防御倾向，热点集中在消费和白马，低PE行业和个股，重业绩兑现。

回顾A股的历史：2000年以来，在A股处于震荡或阴跌的阶段时，共发生过三次“抱团取暖”——第一次是在2003年1月到2004年6月的大盘震荡走平阶段，以石化、钢铁、电力、银行、汽车为代表的“五朵金花”上涨了30%~60%；第二次是在2011年4月到2012年7月的大盘阴跌阶段，白酒行业一枝独秀，上涨了40%；第三次是2012年1月到2013年10月大盘震荡走平阶段，部分电子的白马股走出翻倍走势。在A股市场震荡或阴跌阶段，其整体盈利能力往往也是下降的。但是我们发现三次被抱团的板块，其盈利能力（ROE）不仅没有下降，反而发生了持续且明显的提升——虽然这些被抱团的板块有的是周期股、有的是消费股、有的是科技股，但是他们有一点是共通的：即都是当期盈利能力提升最快的板块，是不同时代背景下最强的“成长股”。

本次被抱团的“消费龙头股”其自身条件明显差于前三次抱团的板块，增速没有那么快，ROE是下降而不是提升的，只是当前宏观环境面临的不确定性，使得这些稳定增长的公司获得了“确定性溢价”（类似于美国70年代的“漂亮50”，“漂亮 50”是指 1970 年代初期股价大幅上涨的 50 只消费龙头，可以分为两个阶段：（1）1970.6-1971.4，美股普涨，“漂亮 50”估值修复；（2）1971.4-1972.12，美股震荡下行，“漂亮 50”抱团上涨，估值泡沫化）。那抱团在什么时候可能结束呢？可能会有两个因素：第一，当未来国内宏观环境和政策环境的不确定性降低以后，这种“确定性溢价”就会消失，抱团也就会面临瓦解风险；第二，是否会有新的更有成长性的板块对其进行替代。但是在这些因素没有出现以前，也可能出现市场继续震荡，漂亮50抱团，估值泡沫化。