现金宝&同业存单&宝通短债                                             基金经理厉卓然

基金经理札记 

今年以来，经过一季度的需求集中释放后，国内经济修复动能明显走弱。制造业PMI在4月、5月持续下行，5月进一步降至48.8%。4月已出的数据中，社零消费同比低于市场预期、环比增速弱于前值，呈现限额以上消费快速回落的特征。出口方面，积压需求释放后4月出口动能环比走弱。低基数之下，出口同比有支撑，但环比远低于历史同期均值。出口国别方面，美、欧、东盟传统三大贸易伙伴对出口支撑大幅走弱，俄、非、中西亚新三大贸易伙伴对出口支撑较强，但新伙伴总体量相对偏小。投资方面，固定资产投资连续第二个月环比负增，基建、制造业、地产三部分4月投资同比增速均有不同程度下行，尤其是基建投资对经济的支撑力度走弱。4 月地产销售与投资环比走弱，楼市在经历2-3月的小阳春需求集中释放后遭遇放缓。4月服务业生产稳步修复，但是工业生产环比转负，走弱趋势凸显。2011年以来工业增加值出现过四次环比负增，主要均与疫情影响有关。

当前债市已对 4 月宏观经济环比下行定价较为充分，利率行至低位，进一步下行需要新的催化。当下内外需偏弱情境下，市场对宏观经济从弱复苏转向浅衰退担忧，信心修复或有赖于政策，后续市场交易的关键再度回到博弈政策。历史上逆周期政策的启动通常与三项变量相关，出口负增、地产疲软、失业率阶段性攀升。进入到二季度，出口因去年同期高基数同比面临步入负增，3 月出口同比或将是今年高点，预计二季度我国出口呈现前高后低态势，但下行幅度总体可控。毕业季青年失业率面临季节性的上行压力，预计或在7月见顶。近期地产成交面积稳中略升，但以2021年同期为基准，本月大致持平4月的相对水平、暂未见显著企稳迹象，5月之后天气逐渐转热影响带看量，根据季节规律后续地产销售量价或存在进一步放缓可能。

展望后市，5月下旬票据利率虽然一度出现快速上行，但大行融出未有明显变化，跨月资金价格稳中有降，尤其是5月末票据利率再度显著回落，指向信贷疲弱或是大概率事件。弱预期弱现实背景下，货币政策易松难紧，资金利率上行风险有限，银行理财发行热度仍高，资产荒现象延续，预计短期债市仍延续震荡偏强走势。情绪上，权益市场疲弱、昆明城投舆情风波、阿里为代表的互联网减员、金融业降薪、失业率季节性走高等都对避险资产构成了一定支撑。若降息预期在6月兑现，政策意图或类似去年8月的超预期降息，意味政策短期转向逆周期稳增长，债券收益率或将在降息利好带动下快速触底后转为调整。若政策博弈转向货币宽松之外的稳增长政策，尤其是超预期大力度的地产政策，债券收益率预计先上后下。但不论是何种政策博弈演绎，经济弱复苏的现实难以即刻就改变、经济修复有待时间，预计届时债市的调整幅度或有限。债市策略上，维持杠杆以票息策略为主，考虑到当前绝对收益率已在低位，应选择流动性较好的中高等级、中短期限品种。今年经济内生修复动能偏弱，区域经济分化必然加剧，网红区域出现高频舆情扰动、尾部城投风险抬升，城投债投资上应在安全区域内适度拉长久期。