海外中国成长基金    基金经理周欣

基金经理札记

9月份以来，港股市场一扫前几个月的颓势，一路震荡上行，恒生指数上涨12%，恒生国企指数上涨18%左右，而A股市场同期上证综合指数只上涨了3%。分析之后可以发现港股市场近两月的强劲表现主要是由内外两方面的因素造成的。

外部方面，9月13日美联储推出第三轮的量化宽松政策, 将以每月400亿美元的规模购买住房按揭债券，并且未设置债券购买上限和执行时限, 同时又决定将低利率持续维持至2015年底。9月初欧洲央行推出了OMT国债购买方案，并决定暂停欧元区除希腊以外所有主权债和由政府担保的债权在发行时的最低信用评级门槛机制。9月12日德国宪法法院否决了要求推迟批准ESM和欧元区财政条约的建议。这两项进展降低了欧债危机升级恶化的风险，缓和了市场紧张情绪。同时，英国和日本也宣布了新一轮政府债券购买计划，进一步向市场释放流动性。在此环境下，全球投资者风险偏好增加，推动海外资金持续流入香港市场。10月下旬香港金管局连续多次出手，向市场注入140多亿港元以稳定港元汇价，显示热钱正加速流入香港市场。海外资金青睐香港市场的主要原因是目前中国仍然是全球增长速度最快的经济体，投资香港上市的中国公司是分享中国经济增长和人民币升值的最便捷途径。海外资金的持续流入推高了香港股市，成交量也持续活跃。

内部方面，中国经济显示企稳迹象。10月中国制造业采购经理人指数（PMI）为50.2％，较上月回升0.4个百分点，再次回到临界值之上。PMI的五项分类指数订单、生产、原材料、库存、就业和供应商配送时间均有不同程度回升。其中10月新订单指数为50.4％，自今年五月以来首次回到扩张区间，说明近期总需求企稳回升趋势已经确立，而原材料库存指数也维持了回升趋势。另外9月份工业增加值和固定资产投资增速回升，说明中国政府政策微调预调正逐步见效，第四季度经济增长速度有望略有回升。

展望后市，在内外两方面正面因素支持之下，投资者情绪持续回暖，估值修复和企业盈利上调可能推动市场大盘进一步小幅上扬。不过在创出15个月新高之后，港股市场短期内也面临一定的不确定性。首先，美国总统大选结束之后，“财政悬崖”问题即可能逐渐浮现，据测算“财政悬崖”可能涉及到5000-7000亿美元的财政支出削减，如果发生，将显著拖低美国消费者支出和经济增速，如其引发美国股市的高位调整，则很有可能冲击到传统上受美国市场影响巨大的香港市场。其次，部分上市公司存在四季度盈利预期的下调风险。近期港股周期类板块的强劲反弹反映了较高的政策支持预期。然而由于中国人口结构的变化，近期中国经济的放缓并未造成显著的就业压力，再考虑到2009年四万亿财政刺激政策和极度宽松货币政策所导致的通胀问题等后遗症，中国政府此次很难再采取比较激进的财政货币政策，政策调控的出发点更多地是稳定固定资产投资增速进而支持经济增速，而并非再推大规模的刺激措施。同时通过营业税改增值税降低企业税负。另外，很多大型基础设施投资需要地方政府投入相当大的资本金，而地方政府因卖地收入减少、税收增速下滑正面临捉襟见肘的窘境，所以落实资本金也有相当的困难。考虑到这些制约因素，我们判断明年固定资产投资增速可能只是温和回升，届时此次反弹幅度最大的投资相关的周期股可能因盈利低于市场预期而回调。总之，四季度中国经济宏观经济数据可能进一步验证经济复苏的趋势，但在各方面条件的制约下此次复苏的力度比较温和，港股市场中银行、地产等盈利增速相对确定而前期国际投资者配置较少的板块可能有进一步表现的机会，而许多近期涨势强劲的周期股可能后劲不足，表现趋弱。