政金债&1—5年政金债&宝瑞定开债                        基金经理徐锬

看似平凡却又难忘的一年—2022年债券市场回眸

再过10多天2022年即将过去，回首今年的债市，对很多债券投资者来说是看似平凡却又难忘的一年，我们见证了历史罕见的低波动，也经历了少有的快速调整的市场。1-10月，在疫情扰动持续、房地产行业数据走弱、经济下行压力加大、资金面维持宽松等因素支持下，债市震荡走强，但整体波动较小；进入11月，市场风云突变，疫情防控和房地产政策均发生边际调整，资金利率阶段性走高，叠加理财赎回的负反馈效应，债市大幅调整。全年来看，截至12月16日，债券收益率全面上行，1年和10年期国债收益率分别上行7bp和11bp，信用债收益率上行幅度更大，1年和3年期AAA收益率分别上行了25bp和57bp。从节奏上来看，2022年的债券市场大致可以划分为八个阶段。

1）年初-1月末：12月央行降准，1月超预期下调政策利率10bp，央行副行长刘国强在国新办金融统计数据发布会上表示“把货币政策工具箱开得再大一些、靠前发力”，宽货币主导债市行情，债券收益率陡峭化下行。

2）2月初至3月中下旬：货币政策进入观察期（2、3月降准降息预期持续落空），宽信用逐渐发酵（1月金融数据、2月PMI、1-2月经济数据均超预期+财政前置发力+地产政策松绑+两会定调“5.5%左右”的全年经济增速）叠加美联储加息预期升温和俄乌冲突推升中期通胀压力，债券收益率平坦化上行。

3）3月中下旬-5月下旬：国内疫情严重，上海封城，经济下行压力加大，金稳委强调“货币政策要主动应对”，政治局会议提出“用好各类货币政策工具”，央行“全面+定向”各降准25bp，释放长期资金约5300亿，并累计上缴结存利润8000亿元，资金利率大幅下行，债券收益率曲线陡峭化下移。

4）5月末-6月末：5月PMI回升至49.6%，经济开始进入复苏状态；6月1日上海全面解封，复工复产加速推进；5月金融和经济数据超市场预期；债券收益率上行。

5）7月初-8月末：国内疫情反复，房地产断供断贷事件发酵，7月金融和经济数据均明显低于预期，同时政治局会议弱化经济增速目标，央行降息，债券收益率大幅下行。

6）9月初-9月末：国内疫情边际好转，8月经济小幅修复，基建数据走高，地产宽松政策不断，美债收益率走高，人民币大幅贬值，季末资金边际收敛，债券收益率陡峭化上行。

7）10月初-10月末：国庆期间旅游、消费、地产销售数据走弱，疫情反复，人民日报连续3日发文强调防疫政策不动摇，通胀数据低于预期，债券收益率平坦化下行。

8）11月初至今：资金面阶段性收紧，地产和防疫政策边际调整，叠加理财赎回风波，收益率大幅上行，随后央行公开市场+匿名投放流动性，并宣布降准，收益率曲线有所修复。之后地产政策连续扩容，防疫政策不断优化，市场情绪脆弱，理财赎回负反馈效应（债券下跌-产品净值回撤-赎回加剧-理财卖出债券或赎回债基-债券继续下跌）持续，即使11月PMI和金融数据低于预期，债券市场继续调整。

短期来看，防疫政策优化初期经济恢复不会一蹴而就，基本面仍处于短期偏弱，中长期预期改善不可证伪阶段，而债券对政策面的交易已经较为充分，考虑到资金利率仍将维持低位，调整后的中短端债券已经具备了较高的配置价值。虽然目前理财负债端的脆弱性仍在，债市情绪的大幅回暖仍需等到负反馈冲击得到基本缓解以后，但近期监管陆续释放维稳信号，我们对未来并不悲观，债券市场的修复行情可能离我们已经不远了。