华宝兴业可转债&增强收益债券基金        基金经理华志贵

一则调查引发的思考

由西南财大发布的《中国家庭金融调查报告》显示，学历与股市参与率之间呈现显著的正相关关系。户主没有上过学的家庭股市参与率为0.47%，而户主学历为大学本科、硕士研究生和博士研究生的，家庭股市参与率分别高达30.66%、43.66%和29.17%。但高学历却与炒股赚钱没有必然关系。调查发现，没上过学但炒股盈利的占33.33%，小学文化炒股盈利的占37.04%，比例最高。而大学本科和硕士研究生学历炒股盈利的只有约20%。

按照一般的思维，学历越高，应该智商越高，投资赚钱的概率越大。这个调查报告却显示出相反的事实。事实就是事实！其实，看看目前民间的一些草根私募，有公开数据的，最近几年做的比较好的，也主要是小学文化的，大家都熟悉的泽熙、江苏瑞华、深圳合睿等。一种解释是中国资本市场也就20年历史，当初的一些草根文化程度比较低，从中脱颖而出的自然文化程度低；但当时参与的也不乏很多高学历者，尤其是很多证券公司的从业者学历都很高；另一种解释是这些小学文化者贴近市场一线，摸爬打滚，在实践中悟道，而高学历者偏向学院派，脑袋里有很多理论框框，老是用框去套市场，画地为牢，把理论的市场当做事实的市场。西南财大的调查报告是大样本，学历高的群体参与投资的比例高，按照常理，出现顶尖高手的可能性更大一些，但事实不是如此，因此，第一种解释不成立。第二种解释似乎更合理。草根由于没有理论的框，草根的理论直接来自于市场实战，这种理论才是真正的理论，不是理论的错，而是这个理论的问题。

做投资的，一般都会接受价值的理论，价值决定价格，价格围绕价值波动。但实践中常常困惑，价值在哪？围绕价值，产生了很多概念：绝对价值、相对价值、均值回归、历史比较、横向比较等等，但实践中发觉这些概念也不好用。举个例子，比如通胀与国债收益率的关系，把CPI数字与10年国债收益率的时间序列数据放在一起，或者把M2与10年国债收益率的时间序列数字放在一起，也很难得出目前的国债收益率是高还是低的结论，即使得出结论目前收益率偏低，也不能得出收益率会上涨的结论，可能收益率还会更低。美国国债收益率就是例子，PIMCO一直判断美国国债收益率很低没有价值，格林斯潘也判断美国国债收益率会上涨，回到历史均值6-8%的水平（参见《Age of turbulance》）,但目前美国10年期国债收益率只有1.72%，30年期国债收益率只有2.82%。2011年美国30年期国债收益率从4.3%下降到2.8%。再举个例子，比如股市，NASDAQ，一般的基本面比较分析，最近2年美国的经济状况不如04-06年吧，但股市就是创历史新高。其实，很多个股也是，业绩好的并不一定上涨，而业绩不一定好的却大幅度超预期上涨，这种案例并不稀缺。国内很多投资者言必称巴菲特，价值之宗师，其实研究巴菲特的案例，他本质上做的是实业投资，而不是二级市场投资，而且他利用了二级市场的价格波动，利用市场的几十年难见的大恐慌买入，然后通过二级市场的大趋势来实现利润。他有2个其他投资者所不具备的条件，一是没有每年的考核和投资者的短期压力，二是资金价格极其低廉。很多投资者容易混淆实业投资与二级投资，喜欢阿Q或者堂吉诃德式地用实业投资的思路来参与二级投资，殊不知二级市场有其特点：一是波动大且快；二是没有逻辑。很多做实业的老板参与二级投资，一样亏的一塌糊涂（可能段永平是个例外）。比如中国的房地产投资，如果每秒钟都给房子标一个价格，估计没几人能靠投资房地产赚钱。可能还有人说价值的另一个宗师卡思曼，但其实研究卡斯曼的言论，他一样在思考二级市场的波动。

其实，逆向思考，可以帮助想明白这个问题。在金融市场，无论怎么努力，1赚2平7亏，谁都改变不了这个结果，也就是失败者是多数；如果市场按照上述这些理论逻辑运作，这些理论逻辑大多数人都熟悉理解且按此操作，那赚钱的就是大多数。二者矛盾。结论只有一个：这些理论逻辑是错误的！

市场就是市场。投资，让多少人趋之若鹜，又让多少人望而却步。从有证券、商品的投资交易至今，每一位交易者都在冥思苦想地寻求着一个放之四海而皆准的法则，便如儿时武侠小说中寻找武功秘籍的武林中人，时而为之疯狂，时而为之沮丧。而市场却从没有被某个图形、公式抑或历史数据所左右过，也从没有为人们的情感所控制过，还是按照她自己的轨迹向前发展，抛下的是投资交易者们的成功和失败，喜悦与悲伤。