中证100指数&上证180成长ETF及联接基金        基金经理余海燕

当ETF成为融资融券标的之后

ETF可以说是过去十几年来最伟大的金融创新之一，因其同时具备开放式基金的申赎特性和封闭式基金的交易特征。自从1993年全球首只ETF——标准普尔500指数ETF发行以来，其发展势头可谓迅猛。ETF凭借其资产管理透明、流动性强、风险分散、交易成本低廉和交易灵活等特点，受到了投资者尤其是机构投资者的广泛欢迎，尤其是后金融危机时代，海外市场许多投资人舍弃高成本的alpha产品，使得beta产品如ETF成为他们的避险首选投资工具，各种类型的ETF产品如雨后春笋般涌现，满足了不同投资者的风险偏好与投资需求。经过短短近二十年的发展， ETF已然成为全球资本市场发展最快的产品之一。截止2011年7月底，全球共有ETF 2847只，总资产规模达到1.4448万亿美元。

在刚刚过去的这个周末，两交易所公布了市场一直都很期待的《交易所融资融券交易实施细则》的通知，扩大了融资融券标的，ETF首次成为了融资融券标的。当ETF成为融资融券标的之后，将对ETF本身、ETF投资策略都将产生巨大的影响，投资者也最终将从ETF融资融券交易策略中受益，ETF融资融券至少可催生以下5种类型的交易投资模式：

其一，融资融券业务对ETF基金来说，首先意味着产品、投资策略的创新。利用融资融券来设计增强收益的一些杠杆型ETF和指数增加型ETF产品，130/30投资策略。ETF基金是100％复制指数，同时用ETF基金作为抵押物融资融券，然后用30％的仓位做多、30％的仓位做空以增加收益，就可以复制出130/30策略。

其二，可以实现ETF T+0看跌投资策略。在ETF没有成为融资融券标的之前，ETF日内T+0趋势交易只能是看多方向投资策略，即当投资者判断日内市场将上涨时，投资者利用ETF进行变相的T+0 交易，捕捉日内市场波动带来的投资机会。在ETF成为融资融券标的之后，当投资者判断日内市场将下跌时投资者就可以便捷的实现ETF T+0看跌投资策略，弥补了市场上仅有沪深300股指期货可以做空的投资策略，投资者可以利用自己的专业判断来进行其他指数的做空交易。

其三，融资融券使ETF基金一、二级市场套利更加方便快捷。目前国内市场利用ETF进行瞬时套利，存有一定的滞后性，这是因为，在一级市场申购或赎回ETF，等到可以在二级市场进行交易时会有一些时间差，期间盘面可能发生变化，但如果ETF能够进行融券卖空，套利交易两边的时间差就缩小了。利用融资融券进行套利的交易模式就是当ETF溢价交易时，投资者申购ETF的同时在二级市场卖空ETF，而不必等待ETF交收；同样，当ETF折价交易时，投资者在赎回ETF时，可在二级市场卖空ETF的标的股票，从而锁定收益。

其四，在融资融券业务下利用ETF套利的方式。 假设投资者判断一段时期价值指数涨幅大于成长指数涨幅，可采用买入价值指数ETF、卖空成长指数ETF的做法来获取绝对收益。另外市场目前有很多ETF的标的指数的样本空间均来自上证180指数，如上证180价值、上证180成长指数，使用在国际上广泛认可的价值因子/成长因子从母指数—上证180指数成份股中进行选股，因此从某种意义上来说上证180价值、上证180成长指数均可以看作是母指数—上证180指数的增强优选指数，自2005年以来截止2011-11-25日，上证180价值、上证180成长指数累计收益率达145.98%、155.64%，均大幅跑赢其母指数129.34%的累计收益率。所以对于投资者来说，当ETF成为融资融券标的之后，有一种很简单的获利方式就是买入相对母指数增强型指数ETF（如价值ETF/成长ETF）、并同时卖空母指数180ETF，从而在较长区间内获取相对稳定的alpha收益。

其五，可以利用ETF融券实现期现反向套利机会。在ETF没有成为融资融券标的之前，投资者只能获取股指期货与现货的正向套利收益，比较难获得股指期货出现贴水时的套利机会。在ETF成为融资融券标的之后，投资者就可以利用卖空ETF来拟合沪深300现货实现期现反向套利机会。

从海外市场ETF成为融资融券标的的经验分析来看，ETF成为融资融券标的会极大的丰富现有投资策略，对ETF市场、标的指数本身的定价效率、投资者的策略等都会带来一系列深刻的影响，实现基金管理人、投资者、股票市场三赢局面。也让我们拭目以待这项令人振奋的创新业务在A股市场带来的巨大变革吧，也期待更多的投资者能参与到ETF融资融券业务中来，分享因ETF融资融券带来的投资收益。