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2月4日，人民币兑美元即期汇率开盘报6.2480，较昨日央行公布的人民币中间价6.1318下跌1.9%，在8个交易日内第七次逼近跌停。同时市场传闻称中国市场有关人民币每日波动区间将由目前2%扩大至3%的预期浓厚。如人民币汇率扩大波动区间，将令人民币进一步贬值，或贬至每美元兑换人民币6.3元。

美元指数的走势，从历史上来看按照时间上看可以分为短中长三类周期。短周期仅仅维持一两个季度、中周期维持一年以上、长周期维持5-7年。历史上，自1973年布雷顿森林体系终结之后，美元指数总共有过两次长的上涨周期，分别是1980-1985年间，及1995-2001年间，每次上涨的持续时间有5-6年的时间，前两次的最高点分别上冲过160和120；我们现在对这两次美元指数上涨的情况进行分析，以剖析出美元上涨周期的一些规律性的东西，用作对当前的美元上涨形势分析的基础。

历史美元指数走势图

数据来源：WIND

前两次美元大的上涨周期前，均发生过房地产活动和经济数据的崩盘(1973-1975年和1989-1991年)，及银行系统的紧张局势；而美联储随后也实施了积极的宽松政策（1974-1976年把基准利率从13%下调至4.75%，1989-1992把利率从9.75%下调至3%，此后一段时期宽松政策继续维持）。

在宽松的货币政策刺激下，美国经济情况在前两次危机中分别在1980年和1995年稳定下来，此后美元指数开始上涨。而在随后的美元指数上涨中，均看到了美国真实利率的上升。根据世界银行提供的数据，在1980-1985年期间，美国真实利率基本维持在6-8%的水平，而1995-2001年间，美国的真实利率也在6%的水平震荡。真实利率的上升应该是推动美元指数上行的重要原因。而上行的幅度，很可能与当时联储的货币政策的紧缩程度较为相关。1979年上台的联储主席保罗•沃克极其坚定地执行了打击通胀的政策，从而将美元指数推至历史高位；而其继任者，艾伦•格林斯潘在货币政策方面则更为温和，以致市场甚至有格林斯潘看跌期权的说法（即股票市场跌20%，美联储就会降息），这也使美元指数在1995-2001年这一轮的上涨远不及前期高点。

联储基金利率和美元指数历史关系图

数据来源：WIND

1980-1985年间，美国经济增速在经历了1980-1982年间的下探后，自1983年即掉头上行，直至1984年达到7.3%的水平，这一增速是1951年以来的高点；1995-1999年间，经济增速也保持了上行的趋势，在1997年一举突破自91年经济触底反弹以来的增速高点，并将这一增速一直维持至1999年底，直至2000年美国互联网经济泡沫的破灭和2001年911事件的爆发才宣告结束。

根据以上的分析，我们可以得出结论，美元强上涨周期的形成，必须伴随着美国经济的好转，叠加美国利率水平的上升。

但这些美国自身的经济状况，仅是美元指数走强的必要条件。由于美元指数也是一个相对指数，美国相对于他国的经济状况对于美元指数的影响也是至关重要。

美元指数的变化可以分解为：相对发达国家+相对新兴国家。对6种货币的美元指数权重分布为：欧元57.6%，日元13.6%，英镑11.9%。因此，考察美元指数的走势，也要考虑到其他经济体，尤其是欧洲和日本的经济走势。观察1980-1985年期间，在1980-1983年期间，欧元区大部分经济体及日本经济增速基本与美国保持一致，但探底的时间要比美国晚一年，而到达本轮增速反弹的高点也要晚于美国，这也许是美元指数从1985年1季度创出新高后，即掉头向下的主要原因。

1995-2000间，日本经济持续在低于1%的增速下方徘徊，而欧元区一度走强，并在1997年达到3.4%的相对高速，美元指数也自98年一季度后，有过持续三个季度的回调，但随着俄罗斯债务违约，美国长期资本破产引发新一轮全球经济动荡，欧元区经济在1998年即失速至1.9%，而同期的美国经济则维持了97年以来4.5%的较快增速，并在99年创下90年代经济增速的最高水平，同时真实利率又维持高位，这使得资金再度回流美国，推升美元指数。

作为反例，虽然美国经济在2001-2005年同样出现了增速上行的态势，真实利率在2004-2007年间持续走高，但同期欧元区经济增速更为强劲，尤其是2004年以后，持续的时间也更长，一直维持到了2006年，因此美元指数在此期间仅在05年出现过小幅反弹，大部分时间仍然维持了向下的走势。

纵观这两次大的美元上涨周期的情况，我们可以推断出美元强上涨周期的大致路线图：

1）美国先行步入衰退，资本流向欧洲和日本，美元贬值；

2）危机传导到欧洲，资金流回美国，美元升值；

3）美国实行极度宽松的货币政策，美元贬值

4）美国经济先行指标见底回升，美元开始出现反弹

5）随着美国经济复苏加快（投资回报率相对欧洲更高）、加息预期实质性出现，而欧洲和日本经济出现比较大的滑坡，美元开始大幅度回升，强上涨周期开始，直到加息周期临近结束时；

6）随着欧洲等经济复苏和美国经济进入中后期，吸引资金流入美国的相对投资回报率和利率差减弱，美元升值速度放缓或止升，美元强上涨周期结束。

按照以上的路线图，那么这一轮美元上涨周期，是完全符合以往的两次美元强上涨周期的逻辑和路线的。而且目前而言，已经步入了第五步，也就是强拉升期的前夕。

往后看，美联储今年下半年加息，是大概率事件，而欧洲和日本的今年经济复苏估计速度还比较弱，但两国的QE却很有可能还是扩大规模。

在这些因素的叠加下，我们认为后续美元将有很大的概率将这一轮涨势持续下去，而这一轮上涨周期很有可能会一直延续到美联储的加息周期的末期。

而从历史来看，美联储每一次大的加息周期，一般会延续2-3年。而这一次由于利率被降到了前所未有的低位，因此加息周期可能延续的时间更长。所以我们认为，从目前来看的话，美元这一轮强上涨周期还仅仅是拉升的前段，距离全部走完可能还有至少2-3年的时间。

如果从11年5月美元指数触底拉升开始算起的话，这一轮美元强周期可能一直延续到2018年，跨越周期为6-7年左右。考虑到当前联储还是鸽派为主的态势，我们不认为这一次美元指数有机会超越历史高位164.72，这一次的高点应该和01年高点121相仿，对应的的美元指数的涨幅还有25-30%左右。

基于此一分析，目前以美国油气上游行业为投资标的的QDII基金成为投资者值得考虑的配置方向。

基金有风险，投资需谨慎。投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应。基金的过往业绩并不预示其未来表现。

（作者：基金经理 周晶）